На этой неделе я писал о том, как сложно странам, особенно с высоким уровнем задолженности, финансировать большой бюджетный дефицит. Рынки устали от фискальной политики, которая вышла из-под контроля во многих странах, и требуют более высокой долгосрочной доходности в качестве компенсации за риск того, что высокий уровень долга будет сведен на нет инфляцией. Повышательное давление на доходность также является одной из причин, по которой центральные банки прекращают количественное ужесточение (QT) и, в случае ФРС, готовятся вернуться к расширению баланса.
Во всей этой ситуации есть один способ избежать тюрьмы: внешний спрос. Если вам удастся убедить иностранцев купить ваши облигации, доходность может быть низкой, даже если ваш долг высок. Раньше это достигалось путём проведения эффективной фискальной политики и структурных реформ. Сегодня же вы берёте под свой контроль центральный банк, как это сделали Испания и Италия в еврозоне. Действия ЕЦБ по ограничению доходности в 2022 году и введение инструмента борьбы с фрагментацией индекса цен на нефть (TPI) вызвали массовый приток иностранных инвестиций, в результате чего доходность упала, несмотря на высокий уровень долга.
Таким образом, приток иностранного капитала обеспечивает странам определённую защиту в сложной глобальной ситуации. В сегодняшней публикации я рассмотрю динамику доли иностранного участия в государственном долге с 2019 года (до всплеска задолженности, вызванного пандемией COVID), по настоящее время. Я провожу исследование на примере 40 стран с развитой экономикой и развивающихся рынков (EM). В Дании наблюдается наибольший рост доли иностранного участия, что соответствует идее о том, что рынки тяготеют к безопасным гаваням с низким уровнем долга (государственный долг Дании составляет 30% ВВП). В Греции наблюдалось наибольшее сокращение доли иностранного участия среди всех стран, рассматриваемых мной за этот период.
Горизонтальная ось на приведенной выше диаграмме показывает данные МВФ об иностранной собственности в государственном долге во втором квартале 2025 года (последняя доступная точка данных). Вертикальная ось показывает то же самое в четвертом квартале 2019 года, т. е. до начала пандемии COVID. В странах, расположенных ниже и справа от пунктирной диагональной линии, иностранная собственность выросла за этот период, в то время как в странах, расположенных выше и слева от нее, она упала. Я обозначил страны G10 синим цветом, еврозону — красным, а развивающиеся страны — черным. Стоит отметить несколько моментов.
Во-первых, Дания наблюдала самый большой рост иностранной собственности, что соответствует тенденции рынков к экономикам с низким уровнем задолженности в поисках безопасных убежищ. Во-вторых, Греция наблюдала самое большое падение иностранной собственности, что является напоминанием о том, что доверие иностранных инвесторов к странам с высоким уровнем задолженности остается низким, независимо от действий ЕЦБ. В-третьих, развивающиеся страны столкнулись с очень большим падением иностранной собственности. Конечно, есть и специфические примеры, например, РФ (RU), но это гораздо более широкое явление, вероятно, связанное с 20-летним ростом доллара, который ослабил спрос на долговые обязательства развивающихся стран в местной валюте. При этом в Южной Корее (KR), Венгрии (HU) и Чили (CL) наблюдался рост доли иностранного капитала, так что есть и исключения.
Тот факт, что большинство стран находятся выше и левее диагонали, означает, что в мире, погрязшем в долгах, мировые инвесторы сокращают внутренние вложения. Полагаю, в будущем будет сложнее привлекать иностранные инвестиции в государственный долг.