Существует странный вид двойного учета, уникальный для товарных рынков. Закрытие Ормузского пролива означает, что экспорт нефти из Персидского залива, включая ту, что проходит по саудовскому трубопроводу в Красное море, осуществляется примерно на половине своей обычной мощности. Это вызывает беспокойство у многих, поскольку они считают, что этот «физический» дефицит теперь значительно поднимет цены. Но такая логика игнорирует тот факт, что рынки ориентированы на будущее. Цены на нефть существенно выросли по сравнению с периодом до войны, предположительно, в ожидании именно того физического дефицита, который мы наблюдаем сейчас. Поэтому, когда люди говорят о необходимости повышения цен, они занимаются двойным учетом. Именно поэтому я утверждал, что 150 или даже 200 долларов — это нереалистично, в том числе и в подкасте с Полом Кругманом, вышедшем в эфир 21 марта.
Учитывая все разговоры о физическом дефиците, в сегодняшней статье я возвращаюсь к своему мартовскому материалу о том, почему цены на нефть не будут неуклонно расти. Затем я рассматриваю это с точки зрения глобального экономического роста. Я настроен более оптимистично, чем большинство экспертов, в отношении США, но меня беспокоят Европа и некоторые части Азии (не Китай, учитывая его огромные запасы нефти).
Когда я впервые начал утверждать, что цены на нефть не поднимутся до 150 или 200 долларов, я привел два основных аргумента. Первый заключался в сравнении нынешнего шока с вторжением РФ в Украину. РФ экспортирует около 7 миллионов баррелей в день. В обычное время через Ормузский пролив ежедневно проходит около 20 миллионов баррелей. Это означает, что нынешний шок примерно в три раза важнее, чем ситуация в Украине, для мировых нефтяных рынков, и — как показывает график выше — это примерно то, что рынки оценивают в ценах на нефть марки Brent, которая выросла примерно на 50% по сравнению с периодом до войны (синяя линия) против 10% в сопоставимый период 2022 года (черная линия). В любом случае, рост цен на нефть выглядит несколько чрезмерным.
Второй пункт отображает физический дефицит в ценах для разумного диапазона ценовой эластичности спроса. На графике выше по оси, удаляющейся от читателя, показаны объемы поставок из Персидского залива, где дефицит увеличивается по мере удаления, а по горизонтальной оси — диапазон ценовой эластичности от 0,10 до 0,20, где, на мой взгляд, среднее значение этого диапазона — 0,15 — является наиболее надежным. Если предположить, что объемы поставок из Персидского залива составляют половину довоенного уровня, это означает, что цены на нефть должны вырасти на 67%. Если предположить, что блокада Ирана еще больше сократила экспорт из Персидского залива, то цены на нефть должны вырасти на 80%. В целом, учитывая, что цены на азиатскую нефть выросли намного больше, чем на Brent или WTI, мы практически достигли цели. «Физический» дефицит, о котором все говорят, был учтен в ценах уже давно.
Что всё это значит для глобального роста? В таблице выше представлены данные по странам G10 и развивающимся рынкам, которые я усреднил, разделив на категории «развитые» и «развивающиеся рынки» (РР) с использованием весовых коэффициентов PPP из доклада МВФ «Мировой экономический прогноз». В первом столбце показан среднегодовой рост в 2025 году. Во втором столбце показан статистический перенос с 2025 года на 2026 год. Это может показаться сложным, но это действительно важно. Это тот рост, который будет наблюдаться в 2026 году, если ВВП останется на прежнем уровне, то есть вообще не будет расти после 4 квартала 2025 года. Страны, которые демонстрировали сильный рост в течение 2025 года, будут иметь высокий перенос, который является лишь математической конструкцией, а не реальным ростом. Поэтому вам нужно сравнить третий столбец (серым цветом) — мои прогнозы роста — со вторым (жёлтым цветом). Сильный рост должен означать прогнозируемый рост, значительно превышающий перенос. Если это не так, ВВП находится на прежнем уровне. В последнем столбце приведены прогнозы МВФ, сделанные несколько недель назад, для справки.
Мои основные показатели схожи с данными МВФ, но состав отличается. Я более оптимистично настроен в отношении США, поскольку там последствия кризиса сравнительно незначительны, в то время как в отношении Европы я более пессимистично настроен, поскольку физический дефицит нефтепродуктов выглядит крайне острым. Я более оптимистично настроен в отношении Китая из-за его больших запасов нефти и огромных нефтеперерабатывающих мощностей, но более пессимистично настроен в отношении большей части остальных развивающихся рынков. Если в выходные будет достигнуто мирное соглашение, эти показатели для США придется пересмотреть в сторону увеличения. Если закрытие пролива затянется, существует определенный риск снижения по всем направлениям.