Бюджетная бомба, озвученная во вторник премьер-министром Франции Франсуа Байру, стала не просто тревожным звонком для Франции.
Скорее, это было самым явным и самым убедительным доказательством того, что стареющая и всё более бессильная Европа движется к банкротству, если не примет серьёзных изменений: цифровизация, декарбонизация и оборона — всё это требует финансирования на фоне демографического спада. Но у неё практически нет пространства для манёвра из-за двух дополнительных проблем — долга и дефицита.
И хотя презентация Байру, в которой говорилось о сокращении расходов, повышении налогов и даже отмене двух государственных праздников, продемонстрировала невозможность продолжать вести дела в обычном режиме, реакция на нее лишь показала, насколько сложно будет сменить курс.
«Это правительство предпочитает нападать на французский народ, рабочих и пенсионеров, а не заниматься поиском решений», — заявила лидер крайне правых Марин Ле Пен в социальных сетях, пообещав свергнуть правительство меньшинства Байру, если он будет придерживаться своих планов.
Франция не одинока в своём затруднительном положении. Байру — лишь один из немногих инстинктивно центристских премьер-министров региона, оказавшихся в тисках левых и правых крайностей: всего на прошлой неделе по ту сторону Ла-Манша премьер-министр Великобритании Кир Стармер был вынужден под давлением рядовых депутатов отказаться от сокращения социальных расходов, которое он считал необходимым. И хотя многие страны еврозоны добились прогресса в сокращении бюджетных дефицитов после окончания пандемии, Международный валютный фонд ожидает, что к концу десятилетия совокупный бюджетный дефицит блока увеличится до 3,3% ВВП, в результате чего валовой государственный долг достигнет 93% ВВП.
Избежав десятилетие назад необходимости в финансовой помощи во время кризиса суверенного долга в еврозоне, Франция находится в худшем состоянии, чем любая другая крупная экономика региона. Рейтинговые агентства регулярно указывают на ухудшение долговой ситуации. Дефицит достиг почти 9% ВВП в 2020 году и не опускался ниже целевого показателя ЕС в 3% с 2019 года. Даже по прогнозам Байру, он не вернется к этому показателю до 2029 года.
И стоимость обслуживания этого долга не может не вырасти в ближайшие пару лет, поскольку правительства по всей Европе рефинансируют под гораздо более высокие процентные ставки деньги, которые они взяли в долг практически за бесценок в период с 2014 по 2022 год.
Но другим столицам приходится бороться со многими из тех же проблем, которые беспокоят Париж, — особенно когда речь идет о демографии и роковом снижении соотношения работающих и пенсионеров: Центральный банк Германии прогнозирует, что численность рабочей силы начнет сокращаться в абсолютном выражении, как раз когда вступят в силу масштабные планы финансируемых за счет долга расходов канцлера Фридриха Мерца.
В опубликованном ранее в этом месяце докладе Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) говорится, что общие социальные расходы, связанные с демографией, увеличат государственные расходы примерно на 3 процентных пункта ВВП в течение 25 лет.
«Это приведет к сокращению бюджетных возможностей для выплат, направленных на сокращение бедности, страхование от потрясений, связанных с доходами, и поддержку перераспределения на рынке труда», — предупредила ОЭСР.
Во многих случаях наиболее острой проблемой является стоимость государственной пенсионной системы: Управление по бюджетной ответственности Великобритании заявило в этом месяце, что к началу 2070-х годов она будет поглощать 7,7% ВВП, что выше, чем сегодняшние 5% (и всего 2% в 1950 году). В более широком смысле, последняя попытка Европейской комиссии количественно оценить проблему, предпринятая в 2021 году, показала, что общие расходы на старение, включая расходы на пенсии, здравоохранение и уход, вырастут с 24% ВВП в 2019 году до 25,9% к 2070 году.
Мечтатели об армии против мстителей за облигации
И одновременно с решением этой проблемы правительствам также приходится финансировать масштабную модернизацию устаревших европейских вооружённых сил, чтобы противостоять новой угрозе с востока. Германия, Великобритания и Франция пока признали, что им придётся потратить на это немалые средства, а премьер-министр Испании Педро Санчес вообще отказался от этой идеи.
По оценкам кредитного агентства KBRA, новое обязательство стран НАТО увеличить расходы на оборону приведет к увеличению дефицита государственного бюджета ЕС на 1,3–2,8 процента ВВП в зависимости от того, насколько быстро и на что будут потрачены деньги.
«Я думаю, что рынок сейчас гораздо более чувствителен к фискальной политике и фискальной траектории суверенного долга и дефицита», — говорит Кен Иган, старший директор по суверенному долгу рейтингового агентства.
Это особенно актуально для Великобритании, где сочетание высокой инфляции и концентрации долга в руках капризных инвесторов финансового сектора, таких как хедж-фонды, сделало страну более уязвимой к скачкам процентных ставок по займам. Доходность 30-летних облигаций Великобритании значительно превысила уровень 2022 года, когда катастрофический «мини-бюджет» тогдашнего премьер-министра Лиз Трасс взбудоражил рынки. Это «свидетельствует о том, что инвесторы по-прежнему обеспокоены невозможностью сократить дефицит и долг», — заявил Гильермо Фелисес, глобальный инвестиционный стратег компании по управлению активами PGIM Fixed Income.
Танцы под глобальную дудку
Однако инвесторы в британские и французские облигации стали более чувствительны к этим проблемам из-за других, внешних факторов, на которые они не могут повлиять. В США это «Большой прекрасный законопроект» Дональда Трампа, который, по прогнозам Комитета по ответственному федеральному бюджету, увеличит государственный долг более чем на 4 триллиона долларов в течение следующих 10 лет. Растут опасения и по поводу Японии, где растущая инфляция вынудила центральный банк сократить эмиссию денег для покупки бесконечного потока государственных облигаций.
В этом году дефицит бюджета США по-прежнему превышает 6% ВВП, несмотря на фактически полную занятость. Только на процентные платежи страна тратит более 1 триллиона долларов в год, что превышает расходы на оборону. По мере того, как Трамп распространял неопределенность на мировых рынках, инвесторы требовали всё более высокую премию за долгосрочные облигации, предлагающие лишь фиксированную доходность. Таким образом, несмотря на снижение инфляции и снижение процентных ставок Федеральной резервной системой, доходность ключевых 10-летних облигаций продолжает расти. Генеральный директор Blackrock Ларри Финк и его коллега из JPMorgan Джейми Даймон недавно предупредили, что ситуация близка к выходу из-под контроля.
Рынок государственных облигаций США (Treasuries) — крупнейший и самый ликвидный в мире. Они служат глобальным ориентиром для суверенного долга в целом, и когда доходность в США растёт, это, как правило, влечет за собой рост стоимости заимствований во всем мире.
«Разумеется, когда казначейские облигации чихают, Европа все равно тянется к платочкам», — сказал Эган из KBRA.
Вопрос в следующем: это просто очередная простуда или на этот раз что-то гораздо более серьезное?