В предыдущем утреннем посте я отметил, что отсрочка ЕЦБ по французским государственным облигациям была нулевой с июня по август 2025 года, как раз на фоне обострения фискального и политического противостояния во Франции. Этому есть два возможных объяснения. Во-первых, возможно, что в течение этих четырех месяцев не наступил срок погашения долга. Во-вторых, ЕЦБ мог бы использовать свои дискреционные полномочия для реинвестирования доходов от погашения облигаций, чтобы снизить повышательное давление на вторичный рынок. Я пришел к выводу, что последнее более вероятно, поскольку валовая амортизация вряд ли была равна нулю четыре месяца подряд. Оказалось, что это было не так. Валовая амортизация фактически была нулевой в июне, июле, августе и сентябре. ЕЦБ не занимается мошенничеством с Францией. Италия и Испания остаются единственными двумя примерами, где ЕЦБ активно скупал долг, чтобы ограничить доходность.
На диаграмме выше представлены данные ЕЦБ о рефинансировании французского государственного долга (чёрный) с данными из ежемесячного бюллетеня Казначейства Франции о валовой амортизации (синий). Я иллюстрирую это тем, что поменял местами чистые покупки французских государственных облигаций ЕЦБ: положительное число означает, что французские облигации рефинансируются, а отрицательное — что ЕЦБ является чистым покупателем. Недавняя пауза в рефинансировании французского государственного долга ЕЦБ совпадает с четырёхмесячной паузой в валовой амортизации Казначейством. В отношении Франции ЕЦБ не ведёт себя странно.
На рынках, что вполне объяснимо, существуют большие подозрения в отношении ЕЦБ, учитывая, что в июле 2022 года он активно вмешивался, чтобы ограничить доходность итальянских и испанских облигаций, а рынки не могли знать об этом в режиме реального времени. Тогда ситуация, пожалуй, была иной, поскольку ЕЦБ продолжал реинвестировать в рамках программы PEPP, то есть мог выкупать долговые обязательства, пока его общий баланс оставался стабильным. Сейчас ситуация изменилась, поскольку ЕЦБ взял на себя обязательство разрешать списание облигаций со своего баланса по мере их погашения. Пока что ЕЦБ придерживается этого режима, оставляя Испанию и Италию единственными странами, где он в прошлом покупал облигации для ограничения доходности.