Одним из самых неприятных моментов этого года стало падение доллара 2 апреля в ответ на введение взаимных пошлин. Подавляющее большинство экспертов накануне этого дня считало, что доллар будет расти, поскольку рынки закладывали в цены более агрессивную политику ФРС из-за инфляционного импульса, вызванного пошлинами. Существует множество объяснений задним числом, почему произошло обратное, которые все сводятся к тому, что рынки закладывали в цены премию за риск из-за хаотичного введения взаимных пошлин. Как я подробно документировал в то время, это объяснение не выдерживает критики. Вместо этого рынки формировали дифференциал ставок по отношению к доллару, исходя из того, что тарифы дадут обратный эффект и приведут США к рецессии.
Что бы ни произошло тогда, вчерашняя эскалация тарифной войны с Китаем — это возможность пересмотреть то, как доллар и другие рынки торгуют тарифами. Ценовая динамика была практически точной копией 2 апреля. Доллар резко упал, чему способствовала разница в процентных ставках. Рынки снова склонны считать, что у США меньше шансов в тарифной войне с Китаем. Вчерашнее падение доллара особенно заметно на фоне резкого падения индекса S&P 500. Подобный уход от рисков обычно поддерживает доллар. Как и 2 апреля, цены на золото выросли, поэтому инвесторы снова переходят в золото, поскольку ищут безопасную гавань. Вчерашняя ценовая динамика знаменует собой важный поворотный момент, поскольку доллар оставался стабильным в последние недели на фоне роста цен на золото. Этот процесс завершился вчера.
Четыре графика выше суммируют последние изменения курса доллара США (вверху слева), разницу в процентных ставках форвардных контрактов США и стран «G10» (вверху справа), цену золота XAU/$ по данным Bloomberg (внизу слева) и индекс S&P 500 по отношению к акциям иностранных валют стран «G10», номинированным в долларах (внизу справа). Вертикальные красные линии отмечают пять ключевых дат: (i) день выборов в США 5 ноября 2024 года; (ii) инаугурация Трампа 20 января 2025 года; (iii) новость о неожиданном фискальном стимулировании Германии 4 марта 2025 года; (iv) введение взаимных пошлин 2 апреля 2025 года; и (v) «голубиная» речь председателя ФРС Пауэлла в Джексон-Хоуле 22 августа 2025 года.
Вчера доллар упал на 0,6%, что сопоставимо с падением на 0,4% 2 апреля. Разница в форвардных курсах на 2020 год по отношению к доллару США вчера увеличилась на восемь базисных пунктов, что аналогично 2 апреля, когда она снизилась на шесть базисных пунктов по отношению к доллару США. Это уже второй случай, когда рынки воспринимают пошлины как удар по США, а не по остальному миру. Цены на золото вчера выросли на один процент, что немного выше роста на 0,7% 2 апреля. Наконец, индекс S&P 500 вчера резко упал (-2,7%), в отличие от 2 апреля, когда S&P 500 завершил день ростом (+0,7%).
Учитывая всё это, доллар сейчас выглядит более уязвимым, чем в начале апреля. Падение доллара сильнее в абсолютном выражении и на фоне резкого падения индекса S&P 500, которое, как правило, должно стимулировать покупки доллара как безопасного актива. Тот факт, что этого не произошло, и что цены на золото выросли больше, чем в «День освобождения», вызывает беспокойство. Доллар не выглядит здоровым.